1.1 研究背景及意義 

無論證券市場(chǎng)如何飛速的發(fā)展，會(huì)計(jì)信息永遠(yuǎn)是企業(yè)內(nèi)外投資者、管理者及政府等監(jiān)管部門所關(guān)注的焦點(diǎn)，同時(shí)會(huì)計(jì)信息也是有關(guān)規(guī)定和監(jiān)管部門進(jìn)行衡量的重要指標(biāo)。然而，由于利益相關(guān)者的溝通障礙導(dǎo)致會(huì)計(jì)信息不對(duì)稱，給了企業(yè)管理者進(jìn)行盈余管理的機(jī)會(huì)。在理論界和實(shí)務(wù)界，盈余管理一直都是研究的熱點(diǎn)。世界范圍內(nèi)普遍存在著盈余管理的行為，來實(shí)現(xiàn)各自融資、避稅、保持上市資格等目的。當(dāng)然我國(guó)也存在相當(dāng)嚴(yán)重的盈余管理問題，經(jīng)前人的調(diào)查研究，我國(guó)在 1998-2004 年間就有 60.73%的上市公司為避免虧損而進(jìn)行盈余管理。這樣大范圍的盈余管理必然會(huì)導(dǎo)致嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)后果。如盈余管理行為會(huì)對(duì) IPO 的定價(jià)產(chǎn)生影響，以及經(jīng)過盈余管理后的報(bào)告會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生不良影響等。與此同時(shí)，企業(yè)的內(nèi)部決策者也會(huì)因受到盈余管理的誤導(dǎo)而做出不合理的投資決策。 而企業(yè)的投資效率是與企業(yè)的投資決策緊密聯(lián)系在一起的。眾所周知，完美的資本市場(chǎng)是不存在的，既然存在著不完美因素就必然會(huì)引發(fā)逆向選擇、道德風(fēng)險(xiǎn)以及代理問題，這就使得股東與管理者等企業(yè)的投資決策者們有可能為了實(shí)現(xiàn)自身的最大利益而不惜放棄 NPV 為正的項(xiàng)目或者投資于 NPV 為負(fù)的項(xiàng)目，從而迫使企業(yè)放棄最佳的投資規(guī)模和方向，產(chǎn)生了非效率投資。這不但給相關(guān)利益人和企業(yè)價(jià)值帶來損失，同樣也造成了社會(huì)資源的極大浪費(fèi)。企業(yè)的非效率投資主要表現(xiàn)為投資不足和過度投資兩種情況。財(cái)務(wù)學(xué)者們普遍認(rèn)為，企業(yè)的投資決策主要受到信息不對(duì)稱和代理問題的影響，而信息不對(duì)稱和由代理關(guān)系導(dǎo)致的“契約摩擦”同樣是導(dǎo)致盈余管理行為的根源。因此盈余管理與投資效率兩者之間必然存在著密切的聯(lián)系。 

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1.2 國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀及評(píng)述

目前，國(guó)外關(guān)于盈余管理與投資效率關(guān)系的研究非常少，而這些研究多是以由于盈余管理行為不當(dāng)被查處的公司為樣本的。國(guó)外學(xué)者一致認(rèn)為盈余管理在影響企業(yè)投資決策的同時(shí)也降低了投資效率。 McNichols 和 Stubben（2008）以 1978-2002 年期間美國(guó)進(jìn)行過盈余管理的上市公司、因會(huì)計(jì)政策的使用不當(dāng)而被證監(jiān)會(huì)調(diào)查的公司、由于使用會(huì)計(jì)政策不當(dāng)而被股東提起訴訟的公司以及進(jìn)行財(cái)務(wù)重述的公司為研究樣本，通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：這些公司通常在財(cái)務(wù)報(bào)告錯(cuò)報(bào)期間出現(xiàn)過度投資行為；錯(cuò)報(bào)期間過后，過度投資行為就會(huì)有所減緩。此外，他們還以具有較高自由會(huì)計(jì)盈余和可操控應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的公司為研究樣本，進(jìn)行了同樣的實(shí)證研究，研究結(jié)果與前者的研究結(jié)果一致。依據(jù)此研究結(jié)果，他們總結(jié)出盈余管理行為不僅會(huì)對(duì)外部投資者的投資決策造成影響，同樣也會(huì)影響著企業(yè)內(nèi)部的投資決策[1]。 Kedia 和 Philippon（2009）對(duì)部分由于盈余管理行為不當(dāng)被查處的公司進(jìn)行分析，通過實(shí)證分析得出結(jié)論：樣本企業(yè)存在投資過度和員工雇傭過多等現(xiàn)象，從而使企業(yè)存在誤報(bào)行為，當(dāng)這種不當(dāng)行為被發(fā)現(xiàn)時(shí)，這些企業(yè)不僅會(huì)對(duì)員工進(jìn)行大批量的裁員還會(huì)縮減其投資行為。這些高估盈余的企業(yè)為了使自己具有高盈余與良好業(yè)績(jī)并存的假象，通常會(huì)使用雇傭大量員工與加大投資程度等手段。這些手段會(huì)使其逃避監(jiān)管部門的監(jiān)管與社會(huì)公眾的注意力[2]。 

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第 2 章 相關(guān)概念的界定及理論基礎(chǔ) 

 

2.1 盈余管理的概述 

盈余管理是指企業(yè)股東或管理者在遵循會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的基礎(chǔ)上，通過控制或調(diào)整企業(yè)盈余報(bào)告信息等方式，以達(dá)到主體自身利益最大化的行為。關(guān)于盈余管理的概念不同學(xué)者有著不同的看法。 美國(guó)會(huì)計(jì)學(xué)家斯考特（William·K·Scott）認(rèn)為，盈余管理是指在 GAAP 允許的范圍內(nèi)，通過對(duì)會(huì)計(jì)政策的選擇使經(jīng)營(yíng)者自身利益或企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值達(dá)到最大化的行為，可以說是一種狹義的定義[46]。 而美國(guó)會(huì)計(jì)學(xué)家凱瑟琳·雪珀（Kathehne  SchipPer）認(rèn)為，盈余管理實(shí)際上是企業(yè)管理人員通過有目的地控制對(duì)外財(cái)務(wù)報(bào)告過程，為獲取某些私人利益，從而干預(yù)和歪曲財(cái)務(wù)報(bào)告對(duì)外披露過程的行為，在這樣的定義下，盈余管理所涉及的范圍更廣，因?yàn)樗婕暗牟粌H僅是對(duì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的操縱，同時(shí)還可能涉及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)向外披露的任何一個(gè)環(huán)節(jié)[47]。 Healy 和 Whalen 提出，盈余管理是企業(yè)管理者通過運(yùn)用自己的職業(yè)知識(shí)和技能在制定財(cái)務(wù)報(bào)表和計(jì)劃交易時(shí)篡改財(cái)務(wù)報(bào)告，這樣做的目的是對(duì)以財(cái)務(wù)數(shù)字為基礎(chǔ)的契約結(jié)果施加影響或者對(duì)以公司業(yè)績(jī)?yōu)樵u(píng)判標(biāo)準(zhǔn)的利益關(guān)聯(lián)方進(jìn)行誤導(dǎo)[48]。 而我國(guó)學(xué)者對(duì)盈余管理的一般定義是：魏明海認(rèn)為從信息觀的角度來看待和定義盈余管理更有意義。在信息觀下，企業(yè)盈余僅僅是做出決策和判斷的眾多信息之一。信息觀更重視會(huì)計(jì)報(bào)告或者會(huì)計(jì)數(shù)字的“信息含量”屬性[49]。魏明海從信息觀和經(jīng)濟(jì)收益觀兩個(gè)角度出發(fā)，定義了盈余管理：盈余管理是企業(yè)管理當(dāng)局為了誤導(dǎo)其他會(huì)計(jì)信息使用者對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的理解，或者影響那些基于會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的契約的結(jié)果，來編報(bào)財(cái)務(wù)報(bào)告和“構(gòu)造”交易事項(xiàng)以改變財(cái)務(wù)報(bào)告時(shí)作出判斷和會(huì)計(jì)選擇的過程。 陸建橋認(rèn)為盈余管理是企業(yè)管理人員為了實(shí)現(xiàn)自身效用的最大化或企業(yè)價(jià)值的最大化，在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則允許的范圍之內(nèi)做出的會(huì)計(jì)選擇[50]。 

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2.2 投資效率的概述

廣義的投資，是指付出一定的代價(jià)以獲得更多未來回報(bào)的行為。公司理財(cái)中討論的投資主要是指企業(yè)為了生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所進(jìn)行的資本性投資，或者簡(jiǎn)稱資本投資。本文研究的投資主要是指資本性投資。近年來的實(shí)證中對(duì)投資效率的界定比較類似，認(rèn)為，投資效率是指在完美市場(chǎng)條件下，企業(yè)投資于凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目。上市公司非效率投資的表現(xiàn)形式有兩種：過度投資和投資不足。過度投資是指在投資項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值小于 0 的情況下，決策者仍堅(jiān)持投資該項(xiàng)目的一種非效率投資行為。投資不足是指在投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值大于或等于的情況下，決策者放棄投資的一種非效率投資行為。投資期望模型最早是由 Richardson（2006）構(gòu)建的，他將企業(yè)投資分為正常投資和非正常投資兩部分。正常投資即受公司資產(chǎn)規(guī)模大小、銷售情況和公司發(fā)展戰(zhàn)略等因素影響的投資部分；非正常投資即根本不受公司某些變量控制，只能用公司實(shí)際支出和預(yù)期投資作差來表示的投資部分[52]。在該模型中，殘差是用來解釋自變量不能對(duì)因變量加以解釋的部分，也就是公司的非投資效率。如果殘差小于零，則表明公司投資不足；如果殘差大于零則與之相反，表明公司投資過度。殘差的絕對(duì)值越大非效率投資程度越大。 

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第 3 章  盈余管理與投資效率的理論分析及研究假設(shè) ..... 21 

3.1  盈余管理和投資效率的關(guān)系分析...... 21

3.2  不同股權(quán)結(jié)構(gòu)背景下盈余管理與投資效率的理論分析..... 23 

3.3  研究假設(shè).... 25

第 4 章  研究設(shè)計(jì) ......... 27 

4.1  樣本選取及數(shù)據(jù)來源..... 27 

4.2 盈余管理的衡量...... 28

4.3  投資效率的衡量...... 28

4.4  控制變量的選取...... 31 

4.5  模型的設(shè)定及變量的說明.... 31 

第 5 章  實(shí)證結(jié)果與分析 .... 33 

5.1  描述性統(tǒng)計(jì)....... 33

5.2  盈余管理與投資效率的關(guān)系檢驗(yàn)...... 37 

5.3  不同股權(quán)結(jié)構(gòu)下盈余管理與投資效率的關(guān)系檢驗(yàn) ..... 39 

5.4  穩(wěn)健性檢驗(yàn) ...... 41 

 

第 5 章 實(shí)證結(jié)果與分析 

 

5.1 描述性統(tǒng)計(jì) 

股權(quán)結(jié)構(gòu)的集中程度對(duì)公司的治理結(jié)構(gòu)構(gòu)建至關(guān)重要，股權(quán)集中度的合理構(gòu)建有助于公司治理結(jié)構(gòu)的完善，也有助于公司投資經(jīng)營(yíng)趨于合理性。本文對(duì)截至到 2014 年12 月 31 日篩選出的滬市 A 股 691 家上市公司，按照股權(quán)集中度（第一大股東持股比例）的分類方式對(duì)其股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，按照之前的分類第一大股東持股比例在 50%以上的定義為股權(quán)高度集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)；第一大股東持股比例在 20%-50%之間的定義為股權(quán)相對(duì)集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)；第一大股東持股比例在 20%以下的定義為股權(quán)高度分散型股權(quán)結(jié)構(gòu)。統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表 5.1 所示。由表 5.1 與圖 5.1 可以看出，滬市 A 股的 691 家上市公司在 2012-2014 年間，股權(quán)結(jié)構(gòu)上幾乎沒有什么變動(dòng)，股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定，這也為本文研究不同股權(quán)結(jié)構(gòu)下的背景提供依據(jù)。其中，60%左右的企業(yè)是相對(duì)集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)，說明股權(quán)相對(duì)集中是目前上市公司比較普遍存在的股權(quán)結(jié)構(gòu)，這種結(jié)構(gòu)下企業(yè)各股東之間的相對(duì)制衡力比較好；24%左右的公司是高度集中型股權(quán)結(jié)構(gòu)，說明上市公司存在大股東絕對(duì)控股的情況，這種結(jié)構(gòu)下企業(yè)中的大股東會(huì)利用其權(quán)利進(jìn)行盈余操縱和非效率投資行為；16%左右的企業(yè)是高度分散型股權(quán)結(jié)構(gòu)，說明上市公司存在兩權(quán)分離的情況，這種結(jié)構(gòu)下企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者會(huì)利用其信息優(yōu)勢(shì)進(jìn)行盈余操縱和非效率投資等私利行為。 

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結(jié)論 

 

本文從股東與管理者之間的代理沖突，大股東與小股東之間的代理沖突，信息不對(duì)稱問題三個(gè)角度出發(fā)，分析了盈余管理對(duì)投資效率的影響以及不同股權(quán)結(jié)構(gòu)特征下盈余管理與投資效率的關(guān)系，并運(yùn)用我國(guó)滬市 A 股市場(chǎng) 2012-2014 年的數(shù)據(jù)對(duì)其進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，得出以下結(jié)論： 

第一，盈余管理行為能夠降低企業(yè)的投資效率。信息不對(duì)稱和代理問題是產(chǎn)生盈余管理行為和導(dǎo)致非效率投資的根源，而在不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)特征下，企業(yè)的信息不對(duì)稱程度不同，代理問題也不同。相對(duì)于股權(quán)相對(duì)集中的企業(yè)，股權(quán)高度集中和股權(quán)高度分散的企業(yè)其信息不對(duì)稱程度和代理問題更嚴(yán)重，更容易引發(fā)盈余管理和非效率投資行為，因此企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)監(jiān)督，提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，減少信息不對(duì)稱，緩解代理問題，從而提高投資效率。 

第二，通過實(shí)證研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，盈余管理與非效率投資之間確實(shí)存在的一定的關(guān)系，在其他條件一定的情況下，盈余管理程度與公司投資不足以及投資過度都呈顯著地正相關(guān)關(guān)系，表明盈余管理程度越大，越會(huì)引發(fā)企業(yè)的非效率投資行為。此外，本文加入股權(quán)結(jié)構(gòu)作為調(diào)節(jié)變量，進(jìn)一步檢驗(yàn)盈余管理程度與非效率投資間的關(guān)系，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：盈余管理程度與非效率投資之間的正相關(guān)程度在股權(quán)高度集中和股權(quán)高度分散的企業(yè)中更大，高度集中和高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)能夠加重盈余管理程度和非效率投資之間的關(guān)系。因而股權(quán)高度集中和分散的企業(yè)更應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)盈余管理行為的控制，根據(jù)自身的股權(quán)特點(diǎn)做出科學(xué)的投資決策。 

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參考文獻(xiàn)(略)