第一節 選題的背景及意義

并購是資本運作模式之一，也是很多成熟企業及發展到瓶頸的企業在擴大規模時選擇的必要方式，其重要性不言而喻。自二十世紀末以來，中國資本市場的并購案例愈來愈多，也發揮著關鍵的作用。特別是近年來，并購逐漸成為中國企業擴張的必要手段之一。盡管并購要取得效應需要時間與可能高昂的成本，但是還是受到眾多企業的認可，特別是各大行業中有一定實力想追求快速發展的企業。中國并購市場這幾年一直很活躍，據清科研究中心統計數據顯示，2015 年中國并購市場完成了 2692 起并購，比去年增長了 39.6%；剔除非公開的案例，剩余 2318 起并購，交易金額也達到了歷史新高，一共 10400 億元，比 2014 年增長 44.0%。不管是規模還是數量都打破了以往的記錄。從行業來看，機械設備制造業的并購案例占據相當大的比重，但是其中印機行業的并購案例相對較少，2013 年只有 4 起。但是印刷機械行業與我們工作學習生活息息相關，更加期待它有一個好的發展。現今印刷機械行業取得了較大的進步，不斷嘗試改進與創新，生產經營方面也不斷向著好的方面發展，更是提高了行業的整體素質。各個企業都希望能將自己和整個行業都推向一個更高的水平，形成相互競爭卻又共同合作發展的局面，改善以前不良的發展格局。所以，都運用各自的渠道和手段，希望達成共贏，例如自主創新，把傳統和科技相結合；與外企合作，引進技術與人才；以及并購國內外企業。雖然表面看來印刷機械設備行業在健康持續地發展，但是實際上面臨著不小的風險和全新的挑戰。進入互聯網時代后，大數據、云計算到移動通信技的迅猛發展對紙質媒體產生了空前的甚至顛覆性的沖擊，因此對為紙質媒體服務的印刷機械設備行業產生的影響可想而知。行業里的中堅企業必須進行改制和調整，踏上改革的道路，并購重組無疑是最優戰略之一。所以重點企業為了擴大自身生產規模，提高中國市場競爭力，選擇了并購這條最有效、最快速的途徑；由于重點企業都開始進行自身的改革，所以也推動整個印刷機械設備行業加快了整改的步伐。還有一點重要的原因是，雖然行業內一些大企業以前傳統的印刷機械設備業務受到沖擊，但依然有資本選擇并購這個途徑，因為中小印機企業在這種行業背景下也想尋找另外的途徑進行發展。

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第二節 研究內容及方法

本文選擇了企業并購的財務影響為題，從企業并購的基本理論出發，以印刷機械設備行業并購案例為切入點，分析了這個行業并購現狀。然后以長榮股份并購深圳力群作為案例，分析了并購動因及可能產生的財務風險；隨后運用事件分析法、EVA 等方法，深入分析此次并購產生財務效應及其市場反應，以理論聯系實際，從而為處于困境中的印機行業的發展提供一種可行的發展戰略。本文擬采用定量分析與案例分析相結合的方法，按照“提出問題——分析問題——解決問題”的基本思路，首先歸納以前學者提出的企業并購財務效應基本理論，作為本文的理論基礎；然后，通過具體案例將理論應用到實際中，深入分析企業并購過程中產生的動因和風險，在此基礎上分析并購對財務產生的影響，即其帶來的財務效益。

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第二章 并購基本理論與文獻綜述

 

第一節 并購基本理論

企業并購相關理論一直是企業財務理論等理論中的重要研究課題之一。從 19 世紀開始，西方國家開始掀起并購的熱潮，因此并購理論也是西方經濟學研究較活躍的領域。在依托于委托-代理理論和博弈論等理論的基礎上，并購理論也在不斷發展完善當中。因此在考察企業并購時，必然要探討企業并購所帶來的財務影響。迄今為止，經過多年研究與完善，企業并購相關理論有很多，總結了一部分西方學者對并購理論的研究如下：信息與信號理論該理論認為，當并購方宣告進行并購時，公司的股價可能呈現上漲的趨勢。這是因為，此次并購活動可能向市場傳達了被兼并公司價值被低估的信息，不管目標公司采不采取相應的管理改進措施，市場都會重估目標公司的股價或價值。市場勢力理論的核心觀點是，企業可以通過并購來擴大公司的規模，那么相應地競爭對手就減少了，可以提高企業市場占有率，從而通過加強對市場的控制力來擴大公司的市場份額，并增加長期的獲利機會。

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第二節 文獻綜述

早在 20 世紀初，西方學者就開始研究企業并購，五六十年代時，已取得不小研究成果，而如今更是形成一套較為成熟的理論體系。下面主要概述了和本文研究方向相近的相關理論，包括并購動因和財務效應研究。對于并購動因，西方學者已經進行了大量且全面的研究，提出了很多相關理論，例如財務動機、戰略動機、甚至是個人動機。關于并購財務效應研究，協同效應的觀點的提出無疑為其做出了不小的貢獻，在管理界引起轟動，并且得到很多管理者的贊同。這些學者的觀點是，并購行為是實現企業擴張的重要手段之一，如果企業希望通過這種方式實現迅速增長，似乎也是可行的。但是如果想要產生一加一大于二的協同效應，即企業雙方一個整體的總體產生的經濟效益大于兩者單獨相加的利益。那么需要并購方與被并購方都期望以并購的方式來實現共同增長，并在并購過程中及過程后，都要相互配合協調各自的發展。上述觀點表明協同效應是一種動態的效應，甚至有些學者認為并購行為之所以產生，根本原因是企業為了自身可以產生協同效應。當然也有些學者的研究側重于企業價值方面，他們的觀點是不管企業經濟增加值亦或是市場增加值，并購行為會對其產生影響。由于并購后需要企業雙方的報表合并，再加上資本市場會對其股價進行反應，所以在重組過程中會影響企業的價值。以美國為代表的西方國家經歷了百年的并購史，期間也多次掀起并購的浪潮，因此很多西方學者對企業并購有深入的研究，他們的研究成果也為并購的發展做出了不可忽視的貢獻。大部分學者都認為在市場有效率的前提條件下，股價可以充分反映公司未來變化，企業通過并購活動是可以提升自身市場價值的，因而并購是可行的。在研究兼并方公司的股價波動情況時，以并購前后相等的天數為時間窗口，可以發現相關性可能會給企業并購帶來相對積極的影響。

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第三章 案例簡介及 SWOT 分析 .........7

第一節 長榮股份并購案例及動因分析...........7

第二節 基于并購的 SWOT 分析及財務風險分析....10

一、SWOT 分析...........10

二、財務風險分析............12

第四章 并購的財務效應分析.........15

第一節 并購協同效應分析 .........15

一、經營協同效應分析....15

二、管理協同效應分析....20

三、財務協同效應分析....23

第二節 并購前后杜邦財務指標體系分析 ............27

第三節 對綜合績效影響分析 .....31

一、主成分分析.......31

二、EVA 分析...........35

三、MVA 分析...........39

第四節 基于事件法的市場反應分析 ...........40

第五章 結論與建議.......45

第一節 研究結論 .......45

第二節 建議 ......46

 

第四章 并購的財務效應分析

 

第一節 并購的協同效應分析

本節結合印機行業的經營特點，來分析長榮股份并購中產生的經營協同效應、管理協同效應和財務協同效應。通過 WIND 數據庫以及年報，選取長榮股份 2011 年至 2015年五年的財務指標與印機行業平均數據以及配對樣本—廣東東方精工科技股份有限公司（以下簡稱“東方精工”）進行比較。先分析非財務數據，再結合公司具體財務指標分析，可以對比得出企業并購前后財務狀況；繼而觀察企業的戰略目標實現情況，衡量該次并購是否取得了協同效應。經營協同效應主要指并購給企業經濟帶來了“1+1>2”的變化，經營協同效應主要體現在可以提高企業經營活動的效率，而效率的提高又會產生好的效益。即并購后，企業產生的整體效益大于原并購雙方單獨相加的利益。依據西方經濟學理論，并購所產生的這種經營協同效應主要是因為規模經濟引起的。企業想要迅速發展，于是選擇并購這一途徑，其實企業實施并購活動的主要動因之一就是追求規模經濟。一旦市場上行業都選擇并購這一戰略，產業就會出現規模集中化，那么很容易形成規模經濟，從而降低平均成本。2011 年沒有并購前，長榮股份的銷售凈利率為 29.22%，2012 年開始并購為 26.07%，2013 年并購完成后為 23.52%，2014 年有所下降，為 19.57%。東方精工的銷售凈利率也一直處于下降趨勢，2014 年為 9.2%，已經開始低于行業平均水平了。而到了 2015 年，大幅度下降至 6.51%，明顯低于長榮股份的 15.82%。2011-2015 行業平均銷售凈利率一直處于下降狀態，最高為 2011 年的 14.36%，最低為 2015 年的 8.41%。相比于行業水平來看，長榮股份在并購后，雖然沒有上升的趨勢，但是一直高于同行業的平均水平，其效益還可以，但是還是要想辦法提高其銷售凈利。

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結論

 

企業管理者選擇并購的直接目的往往在于擴大企業規模或者提高企業增長速度，而很少考慮該次并購戰略能否提高企業權益凈利率，即便有所考慮卻也無法在并購戰略實施以后嚴格把控。深圳力群作為此次并購行為中的目標企業被長榮股份收購，可謂是強強聯合，盡管力群沒有上市，但是其資源雄厚，在印刷業能為長榮股份轉型，大力發展其下游行業鋪墊好以后的道路。在印刷機械設備行業如此不景氣的大環境下，長榮股份還在持續發展，不可謂不是這次并購的功勞。通過上述研究，本文得到如下結論：從宏觀角度來看，包括國家經濟形勢、投資者情緒等。長榮股份并購深圳力群也受到了印刷機械設備行業的影響，由于行業經濟低迷，企業也不得不尋找出路。公司內部方面，公司的營運能力、盈利能力、發展能力、償債能力等因素都會對此次并購產生一定影響。長榮股份并購深圳力群后，可以發現大部分指標得到改善，雖然有些指標下降，但不得不說在整個行業都在下滑的趨勢下，還能減緩下降的趨勢，證明此次并購還是很成功的。從財務指標這方面的分析來看，2014 年長榮股份共實現營業收入 9.57 億元，同比增長了 55.40%。自完成資產的全部過戶事宜后，長榮股份編制合并報表開始納入并購重組的深圳力群公司，只 5 月至 12 月份短短半年時間，深圳力群實現營業收入 3.68 億元，達到當初承諾的交易協定。如果剔除新納入合并報表，深圳力群在 2014 年營業收入，那么公司營業收入將會比去年下降 4.3%之多。公司 2014 年生產印刷設備 390 臺，在主營業務方面銷售印刷設備 379 臺，均比 2013 年下降 16%。其中出口業務也有所下降，較2013年下降了10%。這些數據可以看出企業以前的占據大部分營業額的業務在走下坡路，而并購力群給其帶來了巨大的利潤。

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參考文獻（略）