1.1 選題的背景及意義

金融危機(jī)離我們并不遙遠(yuǎn)，2008 年的美國金融風(fēng)暴給世界帶來深遠(yuǎn)的影響，2000 年的科技泡沫使創(chuàng)業(yè)者一夜回到解放前，1997 年的亞洲金融風(fēng)暴也使亞洲國家重傷元?dú)猓鹑谖C(jī)發(fā)生的機(jī)理或許不同，但造成的傷害卻是一樣。作為經(jīng)濟(jì)史的研究者，我的責(zé)任就是不斷的去總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，以期能夠在未來發(fā)生類似事件時指點(diǎn)迷津。盡管在老樹上發(fā)出新芽是一件極其困難的事，但對于某一些金融危機(jī)的研究卻有著重要的指導(dǎo)意義，常常值得我們津津樂道、奉此一生，而大蕭條就是其中一個最具代表性的研究領(lǐng)域之一。1929 年到 1933 年的大蕭條留給人們揮之不去的陰影，它不僅使美國陷入危機(jī)當(dāng)中，也讓資本主義世界的其他國家蒙受其害。雖然這已經(jīng)發(fā)生了近 90 年了，但如果認(rèn)為分析大蕭條對現(xiàn)在已經(jīng)過時了，那就大錯特錯了，正如 BenS.Bernanke(2013) 所說，“大蕭條不僅使宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)成為一個獨(dú)立的研究領(lǐng)域，而且還持續(xù)影響著宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家們的信條、政策建議和研究過程，而這一點(diǎn)常常沒有被充分認(rèn)識到。”①貨幣政策被喻為是一根只能拉車而不能推車的繩子。之所以說其能拉車，是因?yàn)榫o縮性的貨幣政策在經(jīng)濟(jì)過熱的情況下是能發(fā)揮作用的。同樣，說其不能推車，是因?yàn)閷捤傻呢泿耪咴诮?jīng)濟(jì)蕭條時無效。為了幫助美國從大蕭條的泥潭中走出來，胡佛政府可謂是費(fèi)盡心思，采取了一系列放松銀根的政策，但是這卻并沒有挽救經(jīng)濟(jì)，美國大蕭條的發(fā)生就證明了這一點(diǎn)。貨幣政策就如上面所說是一根推不動車的繩子，然而同樣身處大蕭條時期的英國卻并沒有這樣的悲慘命運(yùn)。于是，我們就產(chǎn)生了這樣的疑問：究竟是什么原因?qū)е旅绹泿耪邿o效的？本文擬就這一問題進(jìn)行探討。

..........

 

1.2 文獻(xiàn)綜述

有很多學(xué)者對貨幣政策的有效性這一問題進(jìn)行了研究。對此，我們主要從貨幣政策理論的有效性研究和實(shí)施的有效性研究兩個方面來梳理國內(nèi)外學(xué)者的研究成果。

 

1.2.1 貨幣政策有效性的相關(guān)理論研究

貨幣政策理論是在凱恩斯革命之后才真正被運(yùn)用到宏觀經(jīng)濟(jì)政策中。凱恩斯（1936）認(rèn)為貨幣政策是有效的。貨幣當(dāng)局可以通過影響貨幣數(shù)量，改變利息率從而對有效需求的數(shù)量進(jìn)行影響。只要在經(jīng)濟(jì)中存在未被使用的資源，就可以使總需求增加，并擴(kuò)大產(chǎn)出。但是當(dāng)凱恩斯所說的“流動性陷阱”出現(xiàn)時，也即當(dāng)投資的利率彈性等于零時，不管貨幣當(dāng)局如何實(shí)施擴(kuò)張的貨幣政策，利率也都不能再繼續(xù)降下去，投資顯然也不能增加，產(chǎn)出也不會上升，貨幣政策就無效了。凱恩斯主義的思想在當(dāng)時掀起了一陣狂潮，一些凱恩斯主義者將此理論與傳統(tǒng)的古典經(jīng)濟(jì)學(xué)理論相結(jié)合并在此基礎(chǔ)上進(jìn)行了補(bǔ)充和發(fā)展形成了一個新的學(xué)派“新古典綜合學(xué)派”。其中漢森（1941）也認(rèn)同凱恩斯的觀點(diǎn)，他認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)過熱的情況下，緊縮的貨幣政策確實(shí)能夠給經(jīng)濟(jì)降溫。但是他也注意到在經(jīng)濟(jì)比較低迷時，擴(kuò)張的貨幣政策卻沒有想象中那么有效，美國大蕭條時期貨幣政策的無效就提供了例證。由此可見，并不是什么樣的貨幣政策都是有效的，擴(kuò)張的貨幣政策的作用就是有限的。托賓（1980）認(rèn)為貨幣政策有效這一論題是不容置疑的，從政府制定的政策中就可以看出貨幣政策有效的痕跡。這一學(xué)派在當(dāng)時得到了有效的施展，直到 70 年代，新古典綜合學(xué)派無法對于西方國家出現(xiàn)的“滯脹”做出解釋，使該理論處于被猛烈攻擊的邊緣，其中的代表者就是米爾頓·弗里德曼。與凱恩斯經(jīng)濟(jì)政策觀點(diǎn)相反，弗里德曼（1968）指出如果使用擴(kuò)張性的貨幣政策不僅不會使經(jīng)濟(jì)走出蕭條，反而可能會引起通貨膨脹。在其經(jīng)典的著作《美國貨幣史：1867-1960》中給了比較透徹的分析。他還指出國民收入水平取決于貨幣供給和貨幣需求的相互作用，在短期內(nèi)工資和價格都是有粘性的，因而貨幣政策是有效的，而長期來說，工資和價格水平總會調(diào)整到使就業(yè)水平達(dá)到充分就業(yè)時的水平，此時若再實(shí)施擴(kuò)張性的貨幣政策，只會使價格上漲引發(fā)通貨膨脹卻不會拉動產(chǎn)出的上升。因此，貨幣政策對于長期而言是無效的。凱恩斯主義思想的反對者除了貨幣主義學(xué)派之外，還有一個學(xué)派就是由貨幣主義學(xué)派發(fā)展而來的學(xué)派——新古典宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)派。這一學(xué)派主張貨幣政策跟人們的預(yù)期有關(guān)，被人們所預(yù)料到的貨幣政策是無效的，因?yàn)闊o論政府制定何種策略，理性預(yù)期人總會利用一切可獲得的信息作出相應(yīng)的預(yù)測，并采取相應(yīng)的對策，在這種情況下，貨幣政策沒辦法發(fā)揮作用，要想取得貨幣政策效果只能制定沒有辦法被預(yù)料到的貨幣政策。

.........

 

第二章 美國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行特點(diǎn)分析

 

2.1 大蕭條之前提分析

2.1.1 美國所處的經(jīng)濟(jì)態(tài)勢

從 1922-1929 年美國經(jīng)濟(jì)處于一個比較繁榮的時期。在我們分析美國的經(jīng)濟(jì)問題之前，必須清楚美國當(dāng)時所處的經(jīng)濟(jì)態(tài)勢。劉巍，陳昭（2010）就用數(shù)量方法測算過，美國在 1920 左右就已經(jīng)步入了需求約束型經(jīng)濟(jì)態(tài)勢，在這一總態(tài)勢下，經(jīng)濟(jì)增長的發(fā)動機(jī)在總需求一端，潛在供給已經(jīng)能在任何數(shù)量上覆蓋總需求①。即供給此時并不像薩伊所說能夠自動創(chuàng)造需求，但是需求卻可以刺激供給。因此在需求約束型的經(jīng)濟(jì)態(tài)勢下，只有刺激總需求才能拉動經(jīng)濟(jì)的增長，這就需要采取貨幣政策或者財(cái)政政策來拉動總需求了。在需求約束型經(jīng)濟(jì)態(tài)勢下，總供給曲線相對比較平坦,如圖 2-1 中的 AS1 曲線所示，假如我們考慮極端情況，AS曲線為平行于橫軸的水平線 AS2(不過這樣情況比較少見)，在這種情況下，總需求拉動產(chǎn)出的作用很大。當(dāng)增加總需求也即 AD 曲線向右上方移動時，價格會上升，產(chǎn)出也會增加，但是價格上升的幅度（ P1- P2）遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于產(chǎn)出增加的幅度（ Y1- Y2）。如果是極端情況，即總供給曲線為 AS2 時，此時價格不會上升，但是產(chǎn)出也能大幅增加（ Y3- Y4）。但是在美國大蕭條期間，由于美國處于需求約束型經(jīng)濟(jì)態(tài)勢下，有效需求增長乏力，如圖 2-2 所示，就體現(xiàn)為 AD 曲線的位置保持不動，若不采取宏觀經(jīng)濟(jì)政策，想要使產(chǎn)出增加，唯一的辦法就是讓 AS曲線向右下方移動。我們知道要使 AS 曲線向右下方移動，要么就是讓廠商降低生產(chǎn)成本，要么就是讓廠商減少利潤。后者可能性不大，這會使股市發(fā)生大的動蕩。而讓廠商降低成本的方法不外乎是技術(shù)進(jìn)步、原材料成本降低、工資和利率降低。從史料中可知，美國經(jīng)歷過第一次世界大戰(zhàn)后技術(shù)確實(shí)進(jìn)步不少。這就使AS 曲線有了向右下方移動的動力，但是即使 AS 曲線向右下方移動，產(chǎn)出的增加也是有限的（Y1-Y2），而且此時價格也會大大下降(P1-P2)。而當(dāng)技術(shù)進(jìn)步的成果被充分吸收了，成本無法下降了，總供給曲線無法移動，要是此時總需求還是增長乏力，經(jīng)濟(jì)衰退就不遠(yuǎn)了。所以為了不使經(jīng)濟(jì)衰退，還是應(yīng)該從總需求的角度出發(fā)，采取積極的財(cái)政貨幣政策，使 AD 曲線向右上方移動，這才能從根本上解決問題。

.........

 

2.2 美國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基本邏輯

為了進(jìn)一步了解美國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的特點(diǎn)，更好地理解商業(yè)銀行在整個宏觀經(jīng)濟(jì)中的作用以及本文的整個邏輯關(guān)系，我們有必要具體描述美國經(jīng)濟(jì)是如何運(yùn)行。圖 2-5 就很好地為我們呈現(xiàn)了美國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的邏輯圖。在需求約束型經(jīng)濟(jì)的態(tài)勢下，由于國民收入分配不公，積累了大量財(cái)富的富人會把多余的資金存入銀行，或者投資于資本市場。在經(jīng)濟(jì)形勢比較樂觀的情況下，銀行通過發(fā)放消費(fèi)信貸，可以增加社會的總需求，而投資者也可以從資本市場獲取所需資金，經(jīng)濟(jì)發(fā)展較快，但這又會進(jìn)一步拉大收入差距，從而形成不良循環(huán)，而這種循環(huán)在上升的經(jīng)濟(jì)形勢中是可以持續(xù)的。但是，在經(jīng)濟(jì)形勢不太樂觀的情況下，或者出現(xiàn)銀根收縮，銀行信貸下降，造成中低收入者消費(fèi)需求大減，當(dāng)傳遞到投資需求之后，即形成總需求銳減。美國經(jīng)濟(jì)長期增長依賴于兩大支柱產(chǎn)業(yè)——汽車產(chǎn)業(yè)和建筑產(chǎn)業(yè)，這兩大產(chǎn)業(yè)的發(fā)展成就了美國經(jīng)濟(jì)的繁榮。而其中汽車產(chǎn)業(yè)的繁榮又與消費(fèi)信貸的使用緊密相關(guān)。經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展使人們的收入也逐步增加，但是充實(shí)的只是高收入者的腰包，中低收入者只能憑借著消費(fèi)信貸勉強(qiáng)度日。經(jīng)濟(jì)前景大好時，每個人都沉浸在這“幸福”的日子中，圖 2-5 的運(yùn)行邏輯也一直順利維系著。然而直至 1929年 9 月的股市崩盤，大家才如夢初醒。股市崩潰，儲蓄不能正常轉(zhuǎn)化為投資，同時銀行也受到牽連，一旦銀行受到影響，貨幣政策無法發(fā)力，經(jīng)濟(jì)必然走向盡頭。圖 2-5 中所示的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行邏輯也會被打亂。

..........

 

第三章 大蕭條時期美國貨幣政策無效性分析...........22

3.1 傳統(tǒng)方法的不足...........22

3.2 政策效果判斷......23

3.3 大蕭條時期美國貨幣政策無效.....24

第四章 商業(yè)銀行在貨幣政策中的重要作用分析.......29

4.1 商業(yè)銀行對提升美國總需求的作用......29

4.1.1 商業(yè)銀行消費(fèi)信貸的作用............29

4.1.2 商業(yè)銀行消費(fèi)信貸對消費(fèi)觀念的作用..........31

4.2 美國商業(yè)銀行在貨幣政策中的作用......32

第五章 美國商業(yè)銀行倒閉與貨幣政策失效......36

5.1 美國商業(yè)銀行倒閉的原因.....36

5.1.1 商業(yè)銀行的消費(fèi)信貸難以收回....36

5.1.2 商業(yè)銀行在資本市場的資金被套牢.....39

5.1.3 美國的金本位制..........44

5.2 美國貨幣政策失效的主要原因......48

5.2.1 商業(yè)銀行倒閉與貨幣政策的傳導(dǎo).........48

5.2.2 商業(yè)銀行倒閉與貨幣乘數(shù)............50

 

第五章 美國商業(yè)銀行倒閉與貨幣政策失效

 

5.1 美國商業(yè)銀行倒閉的原因

5.1.1 商業(yè)銀行的消費(fèi)信貸難以收回

無論是在拉動總需求方面還是在貨幣傳導(dǎo)過程中，商業(yè)銀行都向我們展示了其強(qiáng)大的功能，但是大蕭條時期美國的貨幣政策是無效的，其 M0、M1、M2 并不是同向變動，大概是由于在大蕭條時期商業(yè)銀行并沒有屹立不倒。商業(yè)銀行與消費(fèi)之間的關(guān)系非常密切，然而消費(fèi)信貸擴(kuò)張既可以推舟，亦可以覆舟。從圖 4-1 體現(xiàn)出來的邏輯中可以看出，在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展的時候，消費(fèi)者的收入來源及對未來收入的預(yù)期都是穩(wěn)定的，但是大蕭條的來臨，卻中斷了這一機(jī)制的運(yùn)作，使商業(yè)銀行遭受了嚴(yán)重的危機(jī)，大量銀行紛紛倒閉。隨著消費(fèi)需求的逐漸擴(kuò)大，消費(fèi)理念變得越來越不合理。消費(fèi)階層出現(xiàn)了非理性因素，超前消費(fèi)過度膨脹，人們不考慮將來如何償還這些貸款，而一個勁地從銀行支取其信用。信用被過度使用，負(fù)債率也非常之高。超前消費(fèi)會從思想上侵蝕人們并讓他們進(jìn)一步加大對物質(zhì)的需求，過度的物質(zhì)需求極易滋生拜金主義和享樂主義。從另一角度說，超前消費(fèi)還會給借款者產(chǎn)生很大的壓力。在人們的攀比心理的作祟下，示范效應(yīng)得到了很好的施展，結(jié)果就是負(fù)債壓力的迅速攀升。表 5-1 就反映了在消費(fèi)總支出中，有 40%多的信貸是未償還的。從表中的數(shù)據(jù)可以看出，不管是消費(fèi)支出還是未償付的消費(fèi)信貸，從 1929 年后都是下降的，這可以從另一方面說明，消費(fèi)的低迷和消費(fèi)信貸的收縮顯示了人們對未來的信心不足。

...........

 

結(jié)論

 

從以上的分析中可以得出以下幾個結(jié)論：

（1）傳統(tǒng)上貨幣政策的有效性通常是通過貨幣供應(yīng)量與產(chǎn)出之間的關(guān)系來判斷，本文提出一個新的判斷思路，即從基準(zhǔn)利率的變動與 M0、M1 和 M2 之間的變化來判斷貨幣政策是否有效。基準(zhǔn)利率的變化體現(xiàn)出政策制定者的意圖，而 M0、M1 和 M2 則能反映出政策意圖是否被有效的執(zhí)行。美國當(dāng)時的 M0、M1 和 M2 并沒有將政策意圖反映出來，因此美國貨幣政策是無效的。

（2）美國的商業(yè)銀行在整個宏觀經(jīng)濟(jì)中責(zé)任重大，不僅擔(dān)當(dāng)了拉動總需求的重任，同時也在貨幣傳遞渠道中大展拳腳，成為貨幣政策意圖傳遞的樞紐。但是商業(yè)銀行并沒有扛住大蕭條的打擊，而是出現(xiàn)大面積的倒閉，這對貨幣政策的傳導(dǎo)和整個經(jīng)濟(jì)的影響是很大的。

（3）消費(fèi)信貸的發(fā)放為危機(jī)埋下伏筆。一旦商業(yè)銀行倒閉，消費(fèi)信貸就會中斷，由此引發(fā)的一系列連鎖反應(yīng)可想而知。美國商業(yè)銀行的倒閉源于以下幾點(diǎn)：一、消費(fèi)信貸難以收回。大多中低收入者都過度透支自己的信用額度，導(dǎo)致最后還不起錢；二、在資本市場的資金被套牢。銀行混業(yè)經(jīng)營的模式，更是把商業(yè)銀行拉下水，商業(yè)銀行為了短期獲取巨額利潤，參與到股市投機(jī)當(dāng)中，最后也為此付出代價；三、美國實(shí)行金本位。英國作為經(jīng)濟(jì)霸主都無法維持金本位，給市場造成恐慌，而美國也是實(shí)行金本位的國家，它的商業(yè)銀行也被連累。

（4）商業(yè)銀行的倒閉與貨幣政策的無效有著密切的聯(lián)系，首先，商業(yè)銀行倒閉就使得貨幣政策的各個渠道不能完全暢通，商業(yè)銀行這顆大石頭堵在路上使貨幣政策難見奇效；其次，就算商業(yè)銀行正常運(yùn)轉(zhuǎn)，但假如商業(yè)銀行擁有過多的超額準(zhǔn)備金，那么他們出于自身盈利性和安全性的考慮也不一定會按照中央銀行的政策意圖行事，貨幣政策的有效性也就另當(dāng)別論。因此商業(yè)銀行在貨幣政策當(dāng)中充當(dāng)著非常重要的作用，美國大蕭條時期商業(yè)銀行的大面積倒閉無疑給美國來了致命一擊，再加上貨幣政策無效，大蕭條勢必要持續(xù)很久。

..........

參考文獻(xiàn)（略）