本文是一篇國際金融論文，本研究以2004-2021年在A股市場上市的交叉上市企業為樣本，得到如下結論：（1）交叉上市企業聘請同一保薦人時，A股市場的IPO定價效率更高；（2）信息不對稱程度更高和注冊制改革后，同一保薦人對提高IPO定價效率發揮了更大的作用；
第一章 緒論
1.1 研究背景
衡量資本市場成熟與否的一大指標是資產定價效率，提高IPO定價效率由此顯得格外重要。中國股票市場是新興加轉軌的經濟體，但長期以來新股定價偏離其內在價值，與成熟資本市場和其他新興市場還有所差距，高股價波動率和高市盈率成為其一大特征（黃順武和胡貴平，2013）。很長一段時間來，中國證券市場為提高IPO定價效率持續推進股票發審制度改革，總體來看，經歷了從審批制到核準制，再到全面注冊制改革的時期。注冊制更重視信息披露質量，強調形式審核而非實質審核，逐漸把發行上市的選擇權和決定權交給市場。注冊制下市場能夠充分發揮其在資源配置中的作用，對各主體資產狀況、市場價值、證券質量等進行判斷，讓“看不見的手”遴選有價值的上市公司，更加公開透明地為許多有潛力的公司提供了上市機會（呂懷立等，2021）。可見，我國正逐步完善各項制度，提高市場化程度，政府干預和計劃經濟色彩慢慢被淡化，這時更需要保薦人發揮價值發現、信息挖掘和持續性督導等功能。
在IPO市場中，有學者已研究發現保薦人等中介機構能在執業過程中發揮認證和鑒定功能，對降低新股發行中的信息不對稱、提高新股定價效率起到至關重要的作用（Rock，1986; 張學勇等，2020）。長期以來，保薦機構的聲譽資本都被視作一項重要的信號傳遞機制，他們利用自身信息優勢成為發行方和投資者之間的溝通橋梁，能起到降低信息不對稱以及鑒證擬上市公司治理水平的作用。因此，保薦機構的聲譽越高，發揮的認證和鑒定功能越強（Booth和Smith，1986；Dunbar，1997）。雖然通過制度建設可以強化保薦人等中介機構的責任，但對于還處在注冊制改革初期的內地資本市場，保薦人違法違規現象仍廣泛存在，2021年4月6日證監會就披露了38份監管決定書，涉及包括IPO、債券發行、再融資等各類違規事項，其中IPO業務更是監管機構處罰的重災區，多名IPO項目保薦人被監管機構“點名”，例如中金公司的保薦代表人違規篡改招股說明書和交易所問詢函等。

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1.2 研究意義
1.2.1 理論意義
第一，考察保薦人在跨市場中的功能角色。目前有關保薦人功能角色的研究一般立足于單一市場，本文結合現階段我國資本市場的特殊制度環境，即注冊制改革以及滬港通的背景，將這一研究拓展到從香港到內地的跨市場領域，探究交叉上市企業保薦人在香港市場的保薦經歷對內地市場IPO定價效率的影響。本文的研究有利于更全面地評估、衡量保薦人在現行制度環境下的價值，對理解保薦人在跨市場中的功能角色具有重要的理論價值。
第二，豐富交叉上市的相關文獻。由于境內外資本市場的發行審核制度和監管政策等方面都有一定區別，國內外學者主要從信息不對稱、企業規模、股票市場流動性等方面研究交叉上市企業在境內和境外證券市場IPO定價存在的價差問題、定價效率問題以及企業績效問題。本研究從保薦人角度出發，研究香港市場保薦經驗對交叉上市企業內地市場IPO定價效率的影響，擴展了交叉上市定價效率等問題影響因素的研究視角。
第三，豐富信息披露的相關文獻。國內外學者關于信息披露方面的研究時間長、成果豐富，所探究的影響因素主要集中在股權結構、資本結構、高管特征以及制度安排等。本文在這些研究的基礎上引入一種新的視角，從保薦人功能角色出發，進一步考察保薦人在信息披露過程中發揮的作用，將保薦人經驗和聲譽資本納入該問題的研究框架。一定程度上豐富了現有關于信息披露的相關研究，擴寬了該領域的研究范圍。
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第二章 文獻綜述
2.1 保薦人與IPO的相關研究
2.1.1 IPO定價效率
IPO定價效率低的直觀表現為IPO抑價，也就是股票首次公開發行上市后會普遍高于其發行價。國內外相關文獻關于IPO定價效率的研究主要從信息不對稱、行為金融和政府管制這幾個角度展開。“信息不對稱觀”認為，發行方、承銷商和投資者之間的信息不對稱會導致IPO定價效率低下，具體表現在發行價格偏離公司內在價值。Welch（1989）、Allen和Faulhaber（1989）認為發行方和投資者之間存在信息不對稱，低質量公司為獲得理想的發行收益，會通過“包裝”自己來獲得投資者的信任，而高質量公司為了在激烈的競爭中脫穎而出，會通過壓低首發價形成價格優勢，一定程度上又提高了低質量公司的“包裝”成本。Rock（1986）認為投資者與投資者之間也存在信息不對稱，這時掌握內幕信息的投資者可以獲得超額收益，而處于信息劣勢地位的投資者很難發現IPO定價偏低的新股，就存在購入定價合理甚至偏高的新股的情況，該現象也被稱為逆向選擇。為避免這種情況，發行方常常會壓低新股定價來補償一級市場中存在信息短板的投資者。Beatty和Ritter（1986）同樣發現當公司價值不確定性較大時，資本市場中信息掌握程度較差的投資者極可能存在決策偏差，產生一定投資風險，因此發行方更有必要降低IPO價格來補償投資者。另外，McCool et al（.1996）在研究上市首日超額收益時第一次采用了隨機前沿模型，開創了學術界研究IPO抑價現象的新路徑。
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2.2 交叉上市的相關研究
2.2.1 交叉上市動機
國內外有關交叉上市動機的研究主要集中在以下幾個方面。首先是加強股票流動性，Amihud和Mendel-sohn（1986）認為增強股票在資本市場的流動性能夠有效降低公司的股權資本成本，并增加企業內在價值，因此交叉上市成為許多公司提高股票流動性的一大途徑。Karolyi（1998）研究發現，上市企業股票平均交易總量在交叉上市后有顯著提高，同時也帶動了發行方國內市場交易量的提高。Mittoo（2003）研究同樣發現交叉上市后的一段時間內發行企業的股票流動性有所增強。可見，與交叉上市前相比，股票流動性在交叉上市后會增強，從而減少流動性風險補償和融資成本。
交叉上市的另一大動機是提高投資者保護水平，La porta et al.（1999）研究發現，當外部環境良好時，可以通過市場壓力和法律約束來減少股東和管理層等內部人對外部中小投資者的掠奪行為，相反，良好的投資者保護能夠進一步完善和促進資本市場的發展。Reese和Weisbach（2002）以到美國進行交叉上市后的企業對研究對象，實證檢驗后發現當公司高管有較強意愿到境外市場交叉上市時，該企業的投資者保護水平相對較高。另外，完成交叉上市后，無論交叉上市企業在本國的投資者保護水平如何，其在美國資本市場的股票發行數量和企業價值有顯著增加。
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第三章 保薦制度與同一保薦人的制度背景 ....................................... 19
3.1 保薦制度的歷史淵源 ............................... 19
3.2 香港保薦制度的發展 ................................... 20
3.3 內地保薦制度的發展 .................................... 21
第四章 理論基礎與研究假設 ................. 28
4.1 理論基礎 .......................................... 28
4.1.1 金融中介理論 ......................... 28
4.1.2 有效市場假說理論 ............................ 29 
第五章 研究設計與實證分析 .......................... 36
5.1 樣本及數據來源 ................................ 36
5.2 模型構建及變量定義 ............................ 37 
第五章 研究設計與實證分析
5.1 樣本及數據來源
2004年2月1日，中國證監會正式出臺并實施了《證券發行上市保薦制度暫行辦法》，標志著我國內地資本市場的證券發行進入“保薦制”時代，市場化程度更高，保薦人開始在上市發行過程中發揮更重要作用。因此本文選取正式施行保薦制度即2004年2月1日至2021年12月31日在A股上市的且已在香港上市的交叉上市公司作為本次實證研究的樣本。數據來源主要包括以下幾個部分: 第一，A+H交叉上市公司的相關數據來自Wind數據庫和國泰安數據庫，包括交叉上市公司的財務數據、發行審核數據和保薦數據；第二，保薦人的海外分支機構等其他相關信息從企查查和中國證券業協會網站手工收集并整理獲得；第三，從巨潮資訊網下載交叉上市公司的招股說明書，以補充相關數據庫中缺失的交叉上市公司IPO保薦人信息以及財務數據等。截至2021年12月底，共有92家交叉上市企業先在H股上市后又在A股上市，由于每家公司聘請1-3家保薦機構，本文將交叉上市公司與保薦人信息進行匹配，剔除相關數據缺失的樣本并對所有連續變量在1%的水平上進行縮尾處理后，共得到131個“保薦人-公司”層面的研究樣本。

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第六章 研究結論、不足與建議
6.1 研究結論
本文通過保薦人這一關鍵中介，利用2004-2021年在香港和內地市場交叉上市的企業為樣本，在理論分析的基礎上提出本文假設，又通過描述性統計和多元回歸模型等探究了同一保薦人對交叉上市企業IPO定價效率的影響。本文首先考察了交叉上市企業在A股市場聘請同一保薦人對其IPO定價效率的影響，然后考察了在信息不對稱程度更高的情況下，以及注冊制改革后，該作用的影響效果是否更強。同時，本文通過Bootstrap抽樣檢驗、分層線性模型檢驗、工具變量檢驗以及改變定價效率衡量方法行穩健性檢驗，檢驗研究結果是否仍然成立。最后，本文還進行了進一步檢驗，探究同一保薦人與交叉上市企業上市后的盈余管理程度、短期股價波動率、長期超額回報以及保薦費用之間的關系。最終，本文所得到的主要結論如下：
（1）交叉上市企業聘請同一保薦人時，A股市場的IPO定價效率更高，即產生更低的IPO抑價水平。說明香港保薦經歷對于將承擔交叉上市企業內地業務的保薦人來說是一筆寶貴的聲譽資本和經驗財富。
（2）通過股價波動率和分析師預測對樣本進行分組檢驗后，均發現信息不對稱程度更高時，同一保薦人對IPO定價效率的提高能夠發揮更大作用。可見保薦人確實能夠有效緩解發行人與投資者間的信息不對稱。
（3）內地資本市場注冊制改革后，交叉上市企業聘請同一保薦人對IPO定價效率的正向影響作用更強。說明注冊制下市場化程度更高，保薦人的功能角色發揮著更重要的作用，保薦人在香港的保薦經驗能夠很好地運用于內地注冊制改革后的市場。
參考文獻（略）