1.導(dǎo)論

 

1.1選題背景及其研究意義

關(guān)于價值投資的書籍有很多，經(jīng)典的也不少。提及價值投資的書籍，最原始的應(yīng)該是本杰明格雷厄姆的《證券分析》，這本書為價值投資的研究提供了最原始的分析框架體系。更重要的是，這一分析體系具有很強的現(xiàn)實意義，借助本書標準化和規(guī)范化的分析框架，讓投資者領(lǐng)悟到了如何透過各類表象和相關(guān)公司的數(shù)據(jù)，從本質(zhì)、源頭的角度去解讀公司的投資價值。而其學(xué)生巴菲特在將本杰明格雷厄姆的這套分析框架，結(jié)合費雪的相關(guān)理念后，加上自己的理解，并通過實踐過程的不斷檢驗，最終形成了自有的一套價值投資體系。中國的證券市場也在日益的規(guī)劃化、標準化，在這一發(fā)展歷程中，也涌現(xiàn)出了越來越多的價值投資者。其中不乏巴菲特的追隨者，他們基于對巴菲特投資價值體系的理解和中國本土市場的實際情況后進行實踐操作。很多國內(nèi)外價值投資煮先后出版了諸多關(guān)于巴菲特人本人及其價值投資原則等等書籍。此外，彼得林奇的《戰(zhàn)勝華爾街》、《學(xué)習(xí)致富》等也是國內(nèi)學(xué)者深入研究學(xué)習(xí)的關(guān)于價值投資的書籍，國內(nèi)某些讀者在此基礎(chǔ)上，結(jié)合對彼得林奇方法的深刻解讀和個人見解以及實戰(zhàn)經(jīng)驗，出版相關(guān)書籍，比如《像彼得林奇一樣投資》等。具體到使用價值投資方法時，主要分為兩類自上而下和自下而上。自上而下的體系要求從宏觀到行業(yè)再到微觀，期間涉及策略問題，聚焦于宏觀理解。而自下而上的方法體系則更多地將焦點聚焦于公司基本面，從而評判公司價值。本文的價值投資分析基于自下而上的方法，認為公司基本面下的企業(yè)價值是做出投資的最重要依據(jù)，因此，如何從公司這個微觀層面去解讀投資價值是本文的研究內(nèi)容。巴菲特曾說過，我們購買的不是股票，實質(zhì)上是對公司的購買。對公司的購買，需要對公司價值進行分析。本文認為，真正開始深入對公司價值分析時，則是對公司商業(yè)模式的理解。為了更好地解讀商業(yè)模式對企業(yè)價值的根本影響，本文以白酒行業(yè)中的洋河股份和古井貢酒為例加以說明。選取白酒作為具體分析案例的主要原因是因為其業(yè)務(wù)相對簡單易懂，同時，洋河股份和古井貢酒先后創(chuàng)造的神話如何從商業(yè)模式的角度去理解其價值，將借助本框架一一解讀。

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1.2研究方法

本論文從“質(zhì)”和“量”的角度，運用案例分析法和比較分析法兩種研究方法?；谏虡I(yè)模式下構(gòu)造的價值投資分析體系為指導(dǎo)，在完成了理論框架的合理性論后，以白酒行業(yè)的洋河股份和古井貢酒為案例重點，并結(jié)合作者就洋河股份在四川的實地調(diào)研情況，應(yīng)用所構(gòu)建的價值分析體系，從“質(zhì)”和“量”的角度，分析這一框架下二者的企業(yè)價值的根本驅(qū)動力所在。

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2.相關(guān)理論

 

2.1商業(yè)模式

“商業(yè)模式”這一概念在現(xiàn)代管理學(xué)中已經(jīng)非常普遍。過去年里，我們也目睹了這一概念在各類公開刊物上與日俱增的廣泛運用。越來越多的學(xué)者和實踐者幵始對商業(yè)模式產(chǎn)生興趣。一概念也日益流行于信息體系、管理和戰(zhàn)略文化中。而最初這一概念的產(chǎn)生，卻是因為年代電子商務(wù)的興起而誕生的。因為獨特的商業(yè)模式而知名的案例有很多，比如吉利制須刀加刀片的案例；又如戴爾公司創(chuàng)造的新模式，戴爾公司借助自己的興趣業(yè)務(wù)點，打破傳統(tǒng)的設(shè)計、生產(chǎn)加銷售的模式，通過消除中間環(huán)節(jié)（外包中間制造環(huán)節(jié)）來構(gòu)建自己的競爭優(yōu)勢。盡管后來有些公司試圖模仿這種商業(yè)模式，但是卻因難以全部復(fù)制而以失敗告終。重新探討戴爾模式的時候，發(fā)現(xiàn)公司的商業(yè)模式成為了競爭優(yōu)勢的源泉，使其和行業(yè)內(nèi)其他公司區(qū)別開來。綜合以上學(xué)者對商業(yè)模式概念的理解，其實質(zhì)主要是從三個角度來解讀的。首先是經(jīng)杯角度，和認為商業(yè)模式就是在描述企業(yè)如何賺錢以及如何保持賺錢的持續(xù)能力，該觀點重點強調(diào)企業(yè)在獲取收入或者產(chǎn)生受益方面的方式，比如的在線拍賣收費模式和廣告收入模式；第二是從公司運營的角度，把商業(yè)模式闡述為，為企業(yè)創(chuàng)造價值的內(nèi)在程序和基礎(chǔ)機構(gòu)的設(shè)計，比如西南航空聚焦于高效運轉(zhuǎn)的運營過程，釆用標準化機型，點對點路線構(gòu)架，獨立的行李處理方式，無座安排等；第三個角度聚焦于全局戰(zhàn)略，包括公司對其市場定位，消費者選擇，差異化其產(chǎn)品，進入市場的渠道等，比如國際快餐連鎖店漢堡王，基于標準化和獨特的口味，將其與同行業(yè)其他公司差異化。一般來說，對商業(yè)模式的理解需要將以上這些不同角度的綜合起來。

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2.2企業(yè)投資價值

價值投資分析理念是從本杰明格雷厄姆開始形成的，本杰明格雷厄姆從“量”和“質(zhì)”兩個角度，對影響公司價值的因素進行了分析。其中，“量”的分析主要包括以下方面：公司的各類數(shù)據(jù)統(tǒng)計資料，如三大報表；及其他數(shù)字分析。量的分析在于通過各表數(shù)字分析以及相互關(guān)系，了解企業(yè)財務(wù)狀況和運營成果。“質(zhì)”主要是從行業(yè)性質(zhì)和企業(yè)在行業(yè)中的位置、與競爭對手相比較的優(yōu)勢等來分析企業(yè)在行業(yè)大背景下的自身特質(zhì)。本杰明格雷厄姆認為，雖然企業(yè)價值分析中是“量”和“質(zhì)”的結(jié)合，但其本人更加強調(diào)對“量”的分析，也即財務(wù)報表的分析，通過本金安全”和“安全邊際”等自成體系的原則標準，來概括了自己對價值分析的理解。注冊會計師統(tǒng)一教材《財務(wù)管理》中，企業(yè)價值是指企業(yè)整體的經(jīng)濟價值。通過建立各種模型來評估企業(yè)價值的大小。這涉及到企業(yè)財務(wù)狀況問題，具體地，是數(shù)字概念。盡管如此，本文雖以財務(wù)狀況作為企業(yè)價值的銜量標準，但卻試圖通過對數(shù)字的解讀來探討背后商業(yè)模式對其的作用力。也即，本文認為將從“量”入手，將“量因子”的分析作為投資價值的衡量標準，并進一步分析驅(qū)動“量因子”背后的“質(zhì)因子”，從根本上去理解驅(qū)動投資價值的因素所在。

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3基于商業(yè)模式的投資價值分析體系質(zhì)..........14

3.1因子........14

3.2量因子…財務(wù)狀況........17

4白酒行業(yè)發(fā)展概況........20

4.1白酒行業(yè)的歷史發(fā)展........20

4.2白酒行業(yè)的現(xiàn)狀與未來趨勢........20

5基于商業(yè)模式的價值投資分析體系：以洋河和古井貢酒為例........20

5.1基于商業(yè)模式的價值投資分析的質(zhì)因子........22

5.2基于商業(yè)模式的價值投資分析的量因子........46

 

5.基于商業(yè)模式的價值投資分析體系：以洋河和古井貢酒為例

 

5.1基于商業(yè)模式的價值投資分析的質(zhì)因子

為實現(xiàn)全國化目標，洋河的戰(zhàn)略布局是：將全國各市場從深度和寬度上去拓展，把每一個市場作為一個點來突破，全面出擊。單列樣板市場，再從樣板市場片區(qū)化，最后全國化。區(qū)域板塊滾動性的復(fù)制。洋河股份實現(xiàn)全國化的基礎(chǔ)：產(chǎn)品特質(zhì)，作為濃香型品類，不斷開發(fā)出綿柔品類，走低度化趨勢。這在一定程度上決定了其在全國范圍類較強的適應(yīng)性。洋河股份深刻的意識到了行業(yè)消費升級的大背景，為實現(xiàn)高端化目標，洋河采取以下方式布局：高端化初始階段，先在本土主推高端化產(chǎn)品，公司在海之藍扎根土壤后，省內(nèi)開始主推“夢之藍”，而省外市場，從“天之藍”著手市場推廣，省外市場進行全國化掃盲。正所謂“攘外必先安內(nèi)”，洋河的戰(zhàn)略從一開始就是要將省內(nèi)市場牢固的占有的同時，進行“泛全國化”。同時，實現(xiàn)價量齊升。雖然過去的十年是白酒行業(yè)的黃金十年，各公司在這個難載的黃金十年都有著不同程度的增長，但是洋河在過去十年所顯示出來的奇跡般成長，雖也得益于這個利好的大環(huán)境，但從根本上講，其動力源泉卻是不同的，本文將其歸納為商業(yè)模式的差異。洋河充分利用自己的科學(xué)管理和強有力的執(zhí)行能力，通過標準化各流程，采用快速復(fù)制的方式，將自己在樣板市場的成功經(jīng)驗很快地推廣到了新的拓展區(qū)域，充分享受了“學(xué)習(xí)效應(yīng)”的溢出效應(yīng)。正如其總裁張雨柏所說，洋河講堅持以戰(zhàn)略作為導(dǎo)向，堅持“做市場不做銷售、做品牌不做產(chǎn)品、做未來不做眼前”的原則，將白酒業(yè)務(wù)做大、做強、做久。具體工作方面的目標，則以“五大圍繞”（圍繞可能定目標、圍繞目標排問題、圍繞目標找機遇、圍繞目標定措施、圍繞目標配資源）為核心內(nèi)容務(wù)實推進。

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總結(jié)

 

本文基于商業(yè)模式構(gòu)架企業(yè)價值分析框架，認為企業(yè)價值分析是商業(yè)模式“量因子”對“質(zhì)因子的表現(xiàn)，企業(yè)價值作為“量因子”方面，從根本上導(dǎo)致其不同的緣由是內(nèi)核力“質(zhì)因子”的作用，“質(zhì)因子”從根本上決定了企業(yè)的競爭壁壘的高度，從而影響了投資價值中護城河的寬度，最終在市場表現(xiàn)中反映出市場價值的差異。在此框架下，本文以白酒行業(yè)中洋河股份和古井貢酒分析為例，解讀了兩公司在過去市場價值相異于同行的緣由，同時也在此基礎(chǔ)上可以窺見比較公司在未來來自“質(zhì)因子”作用力下的競爭優(yōu)勢的差異，為進一步分析“量因子”，即企業(yè)投資價值，提供依據(jù)。透過洋河股份和古井貢酒我們從“質(zhì)因子”構(gòu)成的四個要素分析，白酒行業(yè)上市公司的競爭力差異關(guān)鍵點在于關(guān)鍵資源能力，而且由于整個行業(yè)公司在各要素方面的同質(zhì)化現(xiàn)象嚴重，模仿性很強，要想從根本上形成絕對競爭力很難，盡管如此，如果能通過先發(fā)創(chuàng)新形成自己獨特的優(yōu)勢，企業(yè)投資價值令人期待；而后來者對先行者的模仿追趕，如果能夠從根本上改善各“質(zhì)因子”，從效率而非創(chuàng)新的角度對商業(yè)模式進行重構(gòu)，其企業(yè)投資價值同樣令人期待。另外，本文后半部分通過對量因子”企業(yè)價值的分析，以財務(wù)狀況作為衡量準則，論證導(dǎo)致企業(yè)價值差異的根本推動力在于企業(yè)商業(yè)模式中的“質(zhì)因子”。正是由于洋河股份在商業(yè)模式“質(zhì)因子”方面的先發(fā)優(yōu)勢，創(chuàng)造了其在過去十年的奇跡增長，但由于后來者的模仿和追趕，這種先發(fā)優(yōu)勢下的競爭力在；不斷縮小，未來競爭力能在多大程度上保持差距，值得期待。同時，古井貢通過對公司商業(yè)模式的重塑，過去三年間表現(xiàn)突出，但這種后發(fā)優(yōu)勢下，由小變大的過程是相對容易的，而由大變強的過程，古井貢酒如何尋找到公司獨特的競爭力，則需要后續(xù)的觀察。

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參考文獻（略）