1 引言

 

1.1 研究背景及研究意義

目前，資產剝離活動已經成為我國上市公司進行資產重組的一種重要方式，與并購一同扮演著不可或缺的角色。我國的資產剝離實踐開始于上世紀 80 年代，而真正意義上的資產剝離活動開始于上世紀 90 年代末。雖然資產剝離活動在我國資本市場出現時間晚于西方國家，但其在中國興起的原因與西方國家基本相同，均是為應對多元化浪潮后企業主營業務不集中、缺乏核心競爭力而導致的業績危機。在西方幾次大的兼并浪潮中，許多企業在關聯度不高的領域大量進行并購擴張，企業盲目擴張之后紛紛出現負協同效應，導致業務結構不合理、運營成本增加，企業不堪重負便只能出售虧損資產、放棄非核心業務。因此，資產剝離最初活躍于現代資本市場就是作為實現業績下滑企業的收縮戰略的一種資本運營手段，同時也反映出了資產剝離在回歸主業、提升核心競爭力方面的顯著作用，其作為戰略性資產重組手段的一面逐漸被上市企業所認識到。經過上世紀 80 年代的快速發展，資產剝離不僅在西方發達國家資本市場早已廣泛應用，而且模式與動機都較為多樣化。近年來，隨著我國上市企業資本運作模式愈發成熟，進行資產剝離活動的上市企業逐年增多，企業進行資產剝離的目的也不再僅限于扭虧為盈、改善公司業績。資產剝離的本質是收縮性資本運作方式，核心作用機理是盤活存量、增加流量來獲得重新分配經濟資源的機會。因此，越來越多的上市企業通過資產剝離優化資源配置與調整產業結構，將資產剝離作為實現企業長遠發展的公司戰略行動，戰略型資產剝離已成為提升企業競爭力的一種有效途徑。而目前國內相關的案例研究主要偏重于改善財務績效的資產剝離，對以戰略轉型為目標的資產剝離企業案例極少涉及，因此，有必要增加對此類資產剝離案例的研究。

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1.2 文獻綜述

 

1.2.1 對資產剝離概念的研究

由于國內外資產剝離活動實踐差別較大，研究者們根據自己的理解與實踐經驗形成了各自的研究結論。

 

（1）對資產剝離概念的國外研究

Gilmour（1973）的研究認為，公司的資產剝離活動是將公司的一些資產出售給第三方公司的過程，公司能夠通過這一運作方式獲得現金及等價的報酬。而Rosenfeld（1984）則從另一個角度對資產剝離進行定義，認為資產剝離是管理層調整生產組合方式的一種行為，并且，過大的調整就要涉及到分公司與業務部門，較小幅度的調整只影響到某個生產線或業務單位。

 

（2）對資產剝離概念的國內研究

目前國內有兩種比較權威的定義。第一類觀點較為有代表性：在研究我國國企改革發展的過程中，李麗娜、吳春峰（2013）認為“資產剝離是指將利用效率低的資產以及虧損、閑置資產從公司資產中剝離出去。”這種觀點是伴隨著中國國企股份制改造而產生的，但仍然適用于現代資本市場。第二種定義主要由干春暉（1997）提出，認為資產剝離是指公司將其現有的某些子公司股權、業務部門、產品生產線以及債權等出售給第三方公司。這類定義是從我國資本市場的實踐出發，且廣為學術界接受。

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2 相關概念及理論基礎

 

2.1 資產剝離方式

廣義的資產剝離除了出售資產之外，還包括股權切離與企業分立等形式。綜合廣義與狹義的資產剝離概念，資產剝離方式包括資產出售、資產置換、分拆上市、企業分立等。其中，資產出售是企業的最常見的資產剝離行為，是企業將其資產、債權、子公司股權等資本與資產有償轉讓給第三方或者關聯方，獲得現金及有價證券等（即狹義概念）；資產置換是指上市公司在評估資產之后，剝離虧損或者經營效率不高的部分資產，同時通過協議注入優質資產；分拆上市（股權切離）是指在母公司不喪失控制權的情況下，通過轉移部分優質資產進入控股子公司，而后再促成子公司上市，母公司可以通過上市來籌集資金并能夠獲得子公司的估值。企業分立則是指企業依法分開，再成立新的若干企業。目前我國資本市場上采用股權切離與企業分立方式實現資產剝離的企業較少，主要還是通過出售資產及股權獲得現金及有價證券，實現資產剝離目的。此外，本文所分析的案例企業是將子公司股權與分公司資產以獲得現金的代價出售給了買方，因此本文案例屬于常見的狹義資產剝離。

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2.2 相關理論

上世紀 80 年代，美國眾多上市公司遭遇到多元化危機，在 20 世紀 90 年代，為擺脫困境，許多企業開始調整企業戰略，進行收縮性資本運營活動，這種收縮性戰略還被稱作“歸核化”戰略。1990 年，這一概念首次出現在英國學者馬爾克斯的博士論文中。90 年代后期，伴隨著“回歸核化”的浪潮在世界范圍內的擴大與傳播。一些遭遇同樣困境的中國企業也開始了歸核化實踐。歸核化戰略實施的重點在于企業在實施多元化戰略前已經擁有了競爭力較強的核心業務，而且資產剝離是實施歸核化戰略的最為常用的方式。企業的過度多元化會增加企業管理的復雜性，且經營效率不高的非核心業務不僅會占用經濟資源，還有可能會產生負協同效用，此時，企業就必須適時將這一部分非核心資產剝離出去，將獲得的轉讓收益等資源投入到核心主營業務中，同時也可以適度保留相關多元化業務。實施歸核化戰略能增強自身的核心競爭力，提高資源的使用效率，同時減少多元化 引致的負協同作用，終提升企業的價值。

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3 遠達環保資產剝離概述 .........12

3.1 遠達環保公司概述 .....12

3.1.1 遠達環保公司簡介..........12

3.1.2 遠達環保股權結構及實際控制人......12

3.2 資產剝離交易標的概況及分析 ...........13

3.3 遠達環保資產剝離交易對方概況 .........18

3.4 遠達環保資產剝離案例回顧 .....18

3.5 本章小結 .....23

4 資產剝離對遠達環保影響分析..........24

4.1 資產剝離后主營業務結構改變的影響分析 .........24

4.2 資產剝離后資產與財務結構改變的影響分析 .......26

5 遠達環保資產剝離效果分析 ............29

5.1 資產剝離前后主營業務競爭力分析 .......29

5.1.1 資產剝離前后環保業務銷售毛利率分析........29

5.1.2 資產剝離前后主營業務利潤貢獻率分析........32

5.2 遠達環保整體財務績效指標分析 .........34

5.3 遠達環保盈利質量對比指標分析 .........41

5.4 遠達環保資產剝離前后經濟增加值分析 ...........43

5.5 本章小結 .....45

 

5 遠達環保資產剝離效果分析

 

在分析了遠達環保此次資產剝離對企業產生的影響之后，本文將對在這些影響因素作用下企業的主營業務發展情況以及企業績效進行全面分析，以此來獲得評價資產剝離效果的多個指標依據。本章采用了趨勢分析、因素分析、比較分析與結構分析法等財務分析的基本方法，并在選擇分析指標過程中始終考慮相關性、可比性與系統性原則。本次遠達環保重大資產重組活動發生于 2012 年，被剝離子公司在當年已不再納入合并報表范圍，因此，本文選取 2012 年為時間節點，將 2010 年至 2016 年這一時間區間劃分為資產剝離前與資產剝離后，分析資產剝離前后的主營業務競爭力與相關財務績效。

 

5.1 資產剝離前后主營業務競爭力分析

本次遠達環保資產剝離不同于大多數以扭虧為盈、擺脫不良資產影響為出發點的重組活動，其目的是為了實現主營業務轉型，發展成為一流的環保業務企業。因此，鑒于其業務轉型的目的，本文認為，需要在公司整體績效分析之前先進行針對主營業務發展效果的分析。本部分采用主營業務毛利率與主營業務利潤貢獻率等財務指標來反映遠達環保資產剝離前后環保業務的發展情況變化。遠達環保此次剝離非環保業務資產來進行業務轉型，其轉型后的環保業務發展情況應當作為衡量資產剝離效果重要依據。而毛利率除了能衡量主營業務的盈利能力之外，還反映出市場價格、產品成本、企業產品結構等，因此，它可以綜合反映主營業務的發展情況，尤其是主營業務競爭力的發展。本部分主要分析了遠達環保 2011-2016 年間環保工程、脫硫電價與催化劑的銷售毛利率、主營業務收入與主營業務成本變動率。通過橫向與縱向對比分析來評價遠達環保主營業務的發展變化情況。

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結論

 

企業的資產剝離活動若要成功開展，必須要要重視資產剝離前的布局準備工作。在制定正確發展方向的前提下，在剝離一部分主營業務資產前，盡量將公司核心業務與非核心業務調整到最佳比例，要確保目標業務的發展程度能夠支撐資產剝離后中短期的快速發展，為業務轉型后的長期發展打下穩固基礎。此外，通過資產剝離進行業務轉型的企業，還需選擇合適的剝離方式，剝離方式的選擇需綜合考慮被剝離資產的特性以及各種剝離方式的適用條件，如選擇適合的資產出售方式與資產買方等，正確的資產剝離方式能確保實施戰略性資產剝離的企業在剝離了部分優質主營業務資產后，企業經營不至于陷入困境，并為新的主營業務發展打好基礎。營運能力下降以及市場風險是企業普遍存在的問題與挑戰，而進行戰略資產剝離的企業更應當注意這些問題，尤其應當注意新興業務的人力成本上升與市場風險。因此，資產剝離后的企業應當加強運營管理。資產剝離后的成長期內，企業不可盲目擴張，要合理分配經濟資源，以穩定高效的運營能力為基礎支撐企業發展。同時，以同行管理模式先進的企業為標桿，在企業內全方位開展生產、經營、財務與管理環節的查漏補缺工作，力爭提升企業營運能力，降低各項成本費用，不斷提升管理水平，使企業盈利能力不出現大幅波動，提高企業在資產剝離后主營業務應對市場風險的能力，使戰略性資產剝離給企業帶來的績效提升作用能夠更加長久。

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參考文獻（略）